导读：我们发现一个基金经理投资框架的构成主要有两个因素：自我的性格，以及外部的“约束条件”。这两点，也恰恰影响了中欧基金的许文星。许文星的世界观中，认为世界是带有不确定性的，许多结果都有“幸存者偏差”的特点。而在外部约束条件上，许文星发现中国公募基金的持有人信任度整体还不够高，净值如果波动太大，会影响持有人的投资收益。这两点，都让许文星选择了带有逆向策略的投资框架。
许文星的逆向投资，不是只买跌幅最大的公司，也不是买估值最低的公司，他偏好在行业的生命周期低点和公司经营周期的低点中去布局有竞争力的高质量公司。当盈利和估值都在低位时，能够得到比较好的风险补偿以应对不确定性。许文星把公司质量放在最重要的位置，衡量质量的有效指标是ROIC。对于公司的质量，许文星认为不仅仅要看盈利端，也要看资产负债表。
在组合构建上，许文星通过凯利公式结合一个股票的胜率和赔率，形成个股在组合中的仓位占比。组合中个股的仓位，都是通过胜率和赔率自下而上形成的，不会用自上而下的视角对不同行业分配权重。在他的组合中，胜率和赔率最高的公司，会占到最大的仓位。
和许多逆向投资者一样，许文星相信的是均值回归，相信周期，相信树不会长到天上去，也相信过于拥挤的交易会影响未来的收益率。和许文星的交流，能感受到这位年轻基金经理超越年龄的成熟。以下为部分文字实录：
朱昂：这几年市场出现了一个状况，有些公司即便很便宜，也一直在跌，市场给质量的溢价越来越高了，你怎么看这个问题？
许文星：我觉得市场有一个比较大的误区，认为做价值投资的，不需要看质量。我们看过去的十几年，在一开始的时候质量和价值是同向的，但是在过去几年出现了分叉。这背后很大的原因来自企业回购。持续不断的企业回购带来的结果是，公司的估值变高了。过去，企业会把利润变成净资产，导致公司会变成一个低估值的企业。这几年因为不断回购，让公司的估值变高了。
投资中比较重要的一个指标就是ROIC，ROIC就是对应公司的质量，这是最重要的。我们可以接受一个公司当期没有利润，但是要看清楚当公司业务稳定的时候，ROIC会处在一个什么位置。
在这样的一个变化下，我们对于公司的选择，不是简单去看低PB或者低PE。质量体现在两个方面，一个是资产负债表的质量，另一个是盈利的质量。有些公司的PB确实很低，但是资产负债表的质量没有那么好。
我们会比较少去买认知之外的公司，所以我的组合里，中上游的一些资源公司买的比较少。反过来一些进入稳定状态的行业，能找到质量不错的公司。比如说房地产已经不怎么增长了，但是这是一个十几万亿的大市场，会产生许多不错的投资机会。
朱昂：你怎么看管理层因素？
许文星：我认为一个公司的组织架构是否有生命力，会比创始人的战略能力和前瞻性更重要一些。很多时候，公司的成长来自于行业的红利，和管理层的战略决策能力关系没有那么大。然而，组织架构的生命力，能够让一个公司不断找到新的成长曲线。
文末彩蛋~
11月3日起，由许文星拟任基金经理的新基金——中欧睿见混合基金将在中信银行发售，值得期待一下~
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